企业价值的两个维度
在介绍方法之前，首先要理解企业价值的两个基本概念,因为大多数方法都围绕这两个核心展开：
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- 股权价值：指公司股东所拥有的价值，即公司的总价值减去净债务（总负债 - 现金及等价物）。
- 企业价值：指整个公司的价值，包括了股权价值和债权价值，它衡量的是公司核心业务的总价值，不受资本结构（负债和权益的比例）的影响，计算公式为：
企业价值 = 股权价值 + 总负债 - 现金及等价物。
现金流折现法
这是企业估值中最核心、最基础的方法，被誉为“估值之王”。
自由现金流折现模型
这是DCF最常用和最严谨的形式。
- 核心思想：一家公司的价值等于其未来所有自由现金流的现值总和，这里的“自由现金流”是指在支付了所有运营成本、资本性支出和税收后，可供公司所有投资者（股东和债权人）支配的剩余现金。
- 关键步骤：
- 预测未来自由现金流：通常预测未来5-10年的财务报表,并从中计算出每年的自由现金流。
- 计算终值：预测期结束后，公司仍会持续经营，需要估算一个永续价值，常用方法有：
- 永续增长模型：假设公司以一个稳定的、长期的增长率永续经营。
终值 = 最后一期自由现金流 × (1 + 永续增长率) / (加权平均资本成本 - 永续增长率) - 退出倍数法：参考可比公司或可比交易在预测期末的EV/EBITDA等倍数来估算终值。
- 永续增长模型：假设公司以一个稳定的、长期的增长率永续经营。
- 确定折现率：即加权平均资本成本，它反映了公司所有资本提供者（股东和债权人）所要求的最低回报率。
WACC = (股权价值 / 总价值) × 股权成本 + (债务价值 / 总价值) × 债务成本 × (1 - 税率)。 - 计算现值并加总：将预测期内每年的自由现金流和终值用WACC折现到今天，然后将它们相加，得到企业价值，最后减去净债务,即可得到股权价值。
- 优点：理论上最严谨，考虑了公司的长期发展、风险和资金的时间价值。
- 缺点：高度依赖于对未来增长率和WACC的假设,预测的微小变化可能导致估值结果巨大差异。
股权自由现金流折现模型
与FCFF类似，但现金流是“属于股东的”自由现金流，在计算时需要先偿还债务的本金和利息，折现率使用的是股权成本（通常通过资本资产定价模型CAPM计算）。
相对估值法
也称为市场法，通过将目标公司与可比公司或可比交易进行比较来估值,这是实践中最常用的方法之一。
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可比公司分析法
寻找与目标公司在业务、规模、风险、增长前景等方面相似的上市公司,然后基于它们的估值倍数来估算目标公司的价值。
- 核心步骤：
- 筛选可比公司：通常选择同行业、相似规模和增长阶段的上市公司。
- 计算估值倍数：计算这些可比公司的关键估值倍数，如：
- 市盈率：最常用,适用于盈利稳定且为正的公司。
- 企业价值/息税折旧摊销前利润：排除了资本结构和折旧政策的影响,更适合比较不同资本结构的公司。
- 市净率：适用于金融、重资产行业。
- 市销率：适用于尚未盈利的成长型公司或周期性公司。
- 应用倍数：将可比公司倍数的平均值或中位数应用到目标公司的相应财务指标（如净利润、EBITDA等）上,得出初步的估值。
- 优点：简单直观，数据可得，易于理解,反映了市场当前的共识。
- 缺点：找到完美的“可比公司”很困难；市场情绪会影响可比公司的倍数,可能导致估值泡沫或低估。
先例交易分析法
分析过去与目标公司类似的并购交易,基于这些交易中支付的价格来确定目标公司的价值。
- 核心步骤：
- 筛选先例交易：寻找行业、规模和特征相似的已完成的并购案例。
- 分析交易估值倍数：计算这些交易中，收购方支付的价格（通常是EV）相对于被收购公司特定财务指标（如EBITDA）的倍数。
- 应用倍数：将这些历史交易倍数应用到目标公司上,得出估值。
- 优点：反映了并购市场中真实的“成交价”,包含了控制权溢价的考量。
- 缺点：可用的先例交易数量有限，且交易细节可能不公开；市场环境已变,历史价格可能不具参考性。
资产基础法
也称为成本法，从公司资产负债表的角度出发,评估其所有资产的价值。
- 核心思想：公司的价值等于其所有资产的公允市场价值总和减去其所有负债的公允市场价值。
- 主要方法：
- 账面价值法：直接使用公司资产负债表上的净资产（股东权益），但这种方法严重偏离市场价值，因为账面价值基于历史成本，无法反映品牌、技术、商誉等无形资产的价值。
- 清算价值法：假设公司所有资产被强制快速出售，所有负债被清偿后，股东能拿回的价值,这通常用于评估陷入困境或即将破产的公司。
- 重置成本法：估算重新构建该公司所有资产（包括有形和无形）所需的成本。
- 优点：客观、保守，适用于拥有大量有形资产的公司（如房地产、自然资源）。
- 缺点：严重低估了持续经营公司的价值，因为它忽略了“企业作为有机整体”的盈利能力和成长性（即“商誉”或“组织资本”），很少单独使用,常作为估值的下限参考。
其他特定方法
实物期权法
适用于高度不确定性的项目或公司，尤其是那些拥有灵活性的成长型公司（如初创科技、生物医药公司），它将公司未来的投资机会视为一种“期权”，并使用金融期权定价模型（如Black-Scholes模型）来评估其价值。
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- 适用场景：研发项目、自然资源开采权、扩张机会等。
- 优点：能够捕捉传统DCF方法难以量化的灵活性和战略价值。
- 缺点：模型复杂，参数（如波动率）难以准确估计,应用范围较窄。
分部估值法
对于业务多元化的集团，将其拆分为多个独立的业务单元（分部），然后对不同分部采用最适合的估值方法（如对成熟分部用DCF，对高增长分部用倍数法），最后将各分部的价值加总,再减去公司总部的成本。
总结与选择
| 方法类别 | 核心思想 | 优点 | 缺点 | 适用场景 |
|---|---|---|---|---|
| 现金流折现法 | 未来现金流的现值 | 理论最严谨，考虑长期价值 | 依赖假设，主观性强 | 战略投资、深度研究、独立评估 |
| 相对估值法 | 与市场可比公司/交易比较 | 简单直观，反映市场情绪 | 难以找到完美可比，受市场波动影响 | 快速估值、IPO定价、并购初步筛选 |
| 资产基础法 | 资产价值减去负债价值 | 客观保守，适用于重资产行业 | 严重低估持续经营价值 | 清算、破产、控股公司、重资产行业 |
| 其他方法 | 特殊情景下的价值评估 | 灵活，捕捉不确定性 | 复杂，应用范围窄 | 高度不确定性的初创公司、多元化集团 |
在实际操作中，专业分析师通常会采用多种方法进行交叉验证，最终得出一个综合的估值结论。
- DCF 提供了一个基于内在价值的“锚”。
- 相对估值法 提供了一个基于市场情绪的“参照”。
- 资产基础法 提供了一个基于清算价值的“底线”。
通过综合比较这三种方法的结果，分析师可以判断公司是被市场高估还是低估，并得出一个更合理、更可靠的估值区间。
